Wycena startupu – wprowadzenie
Wycena startupu, czyli młodego innowacyjnego przedsiębiorstwa, posiada swoją specyfikę związaną z charakterystyką tego rodzaju podmiotu. Istotne w kwestii wyceny są wskazane poniżej cechy startupu. Do cech tych, szczególnie widocznych w podmiotach na etapie zalążkowym lub będących krótko po nim, zalicza się:
- Po pierwsze: krótka historia działalności,
- Po drugie: straty na podstawowej działalności operacyjnej,
- Po trzecie: wysokie prawdopodobieństwo bankructwa,
- Po czwarte: spółka niepubliczna.
Wycena startupu – cele, standardy wartości
W praktyce, najczęściej wyceny startupu dokonuje się na potrzeby podejmowania decyzji o ewentualnej inwestycji właścicielskiej w wyceniany podmiot.
Zazwyczaj wycena startupu (dojście do opinii o jego godziwej wartości rynkowej) dokonywana jest według standardu wartości wewnętrznej. Rzadziej (np. gdy potencjalnym inwestorem jest korporacyjny fundusz venture capital) właściwe jest przyjęcie standardu wartości inwestycyjnej. W tym przypadku wartość taka oznacza wartość dla konkretnego inwestora z uwzględnieniem ewentualnych możliwych do uzyskania przez niego efektów synergii.
Podejścia stosowane w wycenie startupu
Każde z trzech podejść wyróżnionych w Krajowym Standardzie Wyceny Przedsiębiorstw (tj. majątkowe, dochodowe i porównawcze) znajduje zastosowanie przy wycenie startupu.
Podejście majątkowe w wycenie startupu
W ramach podejścia majątkowego, do wyceny startupu najczęściej wykorzystywana jest metoda odtworzeniowa. Krótko mówiąc wartość danego podmiotu w tej metodzie kalkulowana jest jako suma kosztów koniecznych do zbudowania „od zera” przedsiębiorstwa możliwie najbardziej podobnego do wycenianego. Charakterystyczne dla podejścia majątkowego są problemy z właściwym odzwierciedleniem wartości składników majątku o charakterze niematerialnym. Co więcej, w trakcie wyceny młodych innowacyjnych firm, problemy takie mogą ujawniać się szczególnie wyraźnie. Przykładowo, na wycenę niektórych startupów kluczowy wpływ ma uwzględnienie ich przewagi wynikającej z pierwszeństwa na rynku (ang. first-mover advantage). Przewaga ta przejawia się między innymi w posiadaniu kluczowego patentu.
Wycena startupu w podejściu dochodowym
Do wyceny młodych innowacyjnych podmiotów wykorzystywana jest w podejściu dochodowym metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych – DCF. Metoda DCF stosowana przy wycenie startupu musi uwzględniać duże ryzyko inwestycyjne związane, przede wszystkim, z wysoce prawdopodobnym bankructwem przedsiębiorstwa w bliskiej przyszłości. Jednym ze sposobów postępowania jest przyjęcie – uwzględniającej powyższe ryzyko – wysokiej stopy dyskontowej. Stopa ta służy do dyskontowania nadwyżek gotówkowych prognozowanych dla przedsiębiorstwa kontynuującego działalność. Przy wyznaczaniu wartości liczbowej stopy dyskontowej właściwej dla danego przypadku warto odwołać się do wyników badań ankietowych nad stopą zwrotu wymaganą przez fundusze venture capital przy inwestycji w startup na określonym etapie rozwoju, które wskazują następujące typowe zakresy stopy dyskontowej[1]:
- faza zalążkowa: 50% – 70%,
- faza wczesna: 40% – 60%,
- faza początkowego wzrostu: 30% – 50%,
- faza ekspansji: 25% – 35%.
Alternatywnym sposobem uwzględnienia wzmiankowanego wcześniej ryzyka jest zastosowanie metody DCF w wariancie ważonym prawdopodobieństwem (ang. probability-weighted DCF). Zakłada on rozważenie różnych scenariuszy przyszłości. Dla każdego scenariusza, określa się prawdopodobieństwo jego wystąpienia oraz dokonuje kalkulacji pojedynczej wartości zdyskontowanych przepływów pieniężnych. Ostateczną wartość przedsiębiorstwa stanowi suma iloczynów powyższych prawdopodobieństw i wartości[2].
Zastosowanie podejścia porównawczego do wyceny startupu
Porównawcze podejście do wyceny startupu bazuje najczęściej na znanych cenach i charakterystykach spółek niepublicznych, których akcje (udziały) były przedmiotem niedawnych transakcji kupna-sprzedaży. Częstym problemem jest znalezienie wśród powyższych spółek podmiotów porównywalnych do wycenianego. Zazwyczaj bowiem, liczba spółek sprzedawanych w niedalekiej przeszłości na rynku pozagiełdowym jest bardzo niewielka w porównaniu z ilością spółek giełdowych. Typowe dla startup’ów generowanie strat skutkuje niemożnością zastosowania mnożników opartych o kategorie zysku. Za odpowiednie do wykorzystania uznaje się często mnożniki branżowe (patrz wpis „Jak wycenić firmę w oparciu o mnożniki branżowe?”). Praktyczne możliwości ich zastosowania są jednak ograniczane przez dostępność i wiarygodność danych liczbowych na temat kształtowania się danej wielkości branżowej (ang. Sector Specific Quantity – SSQ) w porównywalnych spółkach niepublicznych. Czasem, dostępne dane mogą pozwalać jedynie na zastosowanie mnożników opartych o wartość przychodów.
Rzadko występują sytuacje, w których za właściwe do wyceny startupu można byłoby uznać metody porównawcze bazujące na danych o spółkach publicznych. Nawet jeśli spółka publiczna działa w określonej branży, jej faza rozwoju, poziom sprzedaży i ryzyko działalności czynią ją zazwyczaj podmiotem zdecydowanie odmiennym od startupu[3].
W następnym tygodniu
W następnym tygodniu udzielę odpowiedzi na pytanie: „Czym charakteryzuje się wycena przedsiębiorstwa w fazie dynamicznego wzrostu?”
Autor: Dariusz Stronka
Zobacz naszą ofertę wycen:
wyceny wycena przedsiębiorstwa/ wycena spółki
wycena udziałów w spółce wycena zorganizowanej części przedsiębiorstwa
[1] Patrz np. KPMG, Quarterly Brief: Valuation of early-stage companies, Q2 2021 czy PricewaterhouseCoopers, PwC Deals insights: How to value a start-up business, https://www.pwc.com/lv/en/news/howto-value-start-up-business.html
[2] Patrz np. tamże
[3] Patrz np. J. Kuszowic, Wycena małego przedsiębiorstwa, Warszawa 2017, s. 36