50. Czym jest i ile wynosi korekta z tytułu wielkości spółki?

Korekta z tytułu wielkości – wprowadzenie

Korekta z tytułu wielkości przedsiębiorstwa polega na skorygowaniu wartości bazowej małego podmiotu w związku z jego stosunkowo niewielką skalą działalności. Inwestycja w małe podmioty obarczona jest ponadproporcjonalnie większym ryzykiem aniżeli w podmioty o ugruntowanej pozycji na rynku. Odnosząc się do Głównych czynników wpływających na wartość firmy, należy zwrócić uwagę, że ryzyko skorelowane jest ujemnie z wartością spółki. (Zatem im większe ryzyko, tym mniejsza wartość spółki).

Dokonując wyceny przedsiębiorstwa metodą mnożnikową przyjmuje się proporcjonalną zależność między przychodami ze sprzedaży (dochodami, majątkiem) a wartością. W rzeczywistości jednak, co potwierdzają badania, wartość spółek małych jest ponadproporcjonalnie mniejsza niż wynikałoby to z liniowej zależności dochodów czy sprzedaży.

Wnioski z badań przeprowadzonych przez T.Słoński, K.Kwiatkowski, J.Rudnicki, J.Gudaszewska, M Stempowski zebrane w artykule „Wielkość premii za wielkość spółki dla spółek notowanych na GPW w Warszawie” opublikowanym w Pracach naukowych Uniwersytetu Ekonomicznego we Wrocławiu nr 144, Wrocław 2010: „W badaniach zaobserwowano wielkość premii za wielkość spółek znajdujących się w ostatnim decylu. (…) Wynikiem analizy jest dodatkowa premia dla spółek z kapitalizacją do ok. 70 mln zł. Wielkość premii wyznacza przyrost współczynnika beta o 0,55.”

Z powyższego wynika, że przynajmniej w przypadku uzyskanej w wyniku wyceny (bez uwzględnienia efektu wielkości) wartości spółki niższej niż 70 mln PLN  należałoby ją dodatkowo skorygować (obniżyć) o efekt wielkości.

Uwzględnianie korekty z tytułu wielkości

W podejściu dochodowym

W przypadku wyceny metodą DCF często efekt wielkości przedsiębiorstwa zostaje uwzględniony w stopie dyskontowej. (Opisy dotyczące metodologii DCF znajdują się w następujących wpisach: „Jaki jest wzór na wycenę przedsiębiorstwa metodą DCF” oraz „Jak przebiega wycena firmy metodą DCF w wariancie FCFE?”.) Tę stopę dyskontową stanowi bezpośrednio koszt kapitału własnego (w wariancie FCFE metody) bądź średnioważony koszt kapitału zawierający również koszt kapitału własnego (w wariancie FCFF).

Wyznaczając koszt kapitału własnego metodą składaną, kwestia wielkości przedsiębiorstwa zostaje bezpośrednio uwzględniona w stopie dyskontowej. Wzór na koszt kapitału własnego metodą składaną przyjmuje bowiem następującą postać:

gdzie:
k^t_RF –    prognozowany poziom stopy zwrotu wolnej od ryzyka w przedziale czasu t,
ERP        –             (Equity Risk Premium)  przeciętna premia za ryzyko inwestowania
w spółki giełdowe,
SRP        –             (Size Risk Premium) premia z tytułu niskiej wielkości przedsiębiorstwa,
IRP         –             (Industry Risk Premium) premia/dyskonto ryzyka branży działania spółki,
CSRP     –             (Company Specific Risk Premium) premia za ryzyko specyficzne spółki.

Abstrahując w tym miejscu od innych składowych kosztu kapitału własnego, istotna jest tu SRP stanowiąca premię z tytułu niskiej wielkości przedsiębiorstwa.

Wysokość tej premii w warunkach polskich jest szacowana między innymi przez firmę FinancialCraft. W drugim kwartale 2023 oszacowane przez FinancialCraft wysokości premii wynosiły odpowiednio¹:

• 0,0% – dla spółek o kapitalizacji powyżej 800 mln PLN,
• 1,6% – w przypadku spółek o kapitalizacji 290-800 mln PLN,
• 2,3% – dla spółek o kapitalizacji 120-290 mln PLN,
• 2,8% – w przypadku spółek o kapitalizacji 66-120 mln PLN,
• 3,1% – dla spółek o kapitalizacji 39-66 mln PLN,
• 4,2% – w przypadku spółek o kapitalizacji 25-39 mln PLN,
• 4,7% – dla spółek o kapitalizacji 15-25 mln PLN,
• 4,9% – w przypadku spółek o kapitalizacji 9-15 mln PLN,
• 5,6% – dla spółek o kapitalizacji mniejszej niż 9 mln PLN.

Warto nadmienić, że uwzględnienie w stopie dyskontowej premii za wielkość (powiększenie stopy dyskontowej) powoduje obniżenie uzyskanej wartości wyceny przedsiębiorstwa.

W podejściu porównawczym

W przypadku wyceny przedsiębiorstwa w podejściu porównawczym metodami mnożnikowymi uwzględnia się zwykle korektę z tytułu wielkości poprzez zastosowanie dyskonta względem wartości bazowej, co wyraża wzór:

gdzie:
WP_o       –              wartość przedsiębiorstwa (przedmiotu wyceny) ostateczna,
WP_B       –              wartość przedsiębiorstwa (przedmiotu wyceny) bazowa,
D_W          –              dyskonto z tytułu wielkości.

W następnym tygodniu udzielę odpowiedzi na kolejne pytanie:
„Z czego wynika premia za kontrolę/dyskonto za brak kontroli, ile wynosi i kiedy ma zastosowanie?”

Autor: Dariusz Stronka

Zobacz naszą ofertę wycen:

wyceny                                                wycena przedsiębiorstwa/ wycena spółki

wycena udziałów                            wycena zorganizowanej części przedsiębiorstwa

1. Źródło: https://financialcraft.pl/premia-za-ryzyko-wielkosci-w-stopie-dyskontowej/ ↩︎