Zakup spółki – wprowadzenie
Zakup spółki powinien zostać poprzedzony wnikliwą analizą i wyceną kandydata do nabycia. W niniejszym wpisie omówione zostaną kwestie dotyczące nabycia spółki przez kupującego zamierzającego kontynuować prowadzoną przez nią działalność. Jednocześnie kupujący nie prowadzi działalności związanej z profilem nabywanej spółki. Oznacza to, że nie prowadzi działalności konkurencyjnej ani korporacyjnie powiązanej z tą firmą. Tym samym nabywca nie uzyskuje efektów synergii. Kwestiami przejęcia i wyceny spółki z perspektywy nabywcy mogącego uzyskiwać efekty synergii zajmę się w następnym wpisie.
Przy tak określonym nabywcy, przyświeca mu zwykle wyłącznie cel finansowy. Może osiągnąć go, kupując firmę i sprzedając ją drożej. Alternatywnie, może czerpać dochody z wypracowanych przez firmę zysków. Typowym w takich sytuacjach nabywcą jest instytucja finansowa szukająca okazji na rynku kontroli. Oczywiście nie wyklucza to również możliwości dokonania zakupu przez inne podmioty np. planujące dywersyfikację swojej działalności. W końcu taki zakup może okazać się też dobrym pomysłem dla eksperta w dziedzinie przedmiotu działalności spółki. Może on bowiem zaangażować się w dalszy rozwój spółki przyczyniając się do wzrostu jej wartości. Taka sytuacja jest jeszcze bardziej prawdopodobna, gdy kupno dotyczy spółki w złej kondycji finansowej. Nabywca może „uzdrowić” spółkę dzięki dofinansowaniu i restrukturyzacji.
Bez względu jednakże kto jest potencjalnym nabywcą i jakie szczegółowe motywy przyświecają zakupowi, przed podjęciem ostatecznej decyzji powinien on:
- przeprowadzić badanie spółki – kandydata do nabycia (tzw. due diligence),
- dokonać wyceny spółki.
Due diligence kandydata do nabycia
Podstawowy zakres badania due diligence obejmuje aspekty prawne i organizacyjne (tzw. due diligence prawno-organizacyjny) oraz ekonomiczno-finansowe (tzw. due diligence ekonomiczno-finansowe).
W szczególności zakres badania due diligence zależy od wartości transakcji oraz rozmiarów analizowanego przedsiębiorstwa i skali jego działalności. Czas i budżet dostępne na badanie również wpływają na zakres due diligence.
Due diligence prawno-organizacyjne
Due diligence prawno-organizacyjne to proces pogłębionego badania sytuacji prawnej i organizacyjnej podmiotu, którego głównym celem jest zidentyfikowanie ryzyk prawnych, określenie ich istotności, możliwości ich zminimalizowania i kosztów z tym związanych, a także tego w jaki sposób ryzyka te wpływają na wartość przedmiotu transakcji.
Typowe zakresy badania due diligence prawno-organizacyjnego pokrywają się w większości ze zidentyfikowanymi obszarami „potencjalnych zmian w zakresie organizacyjno-prawnym dokonywanymi w procesie przygotowania firmy do sprzedaży”. Zostały one wyszczególnione we wpisie „Wycena i sprzedaż firmy/ zorganizowanej części przedsiębiorstwa (ZCP)”. Zatem due diligence spółki – kandydata do nabycia dotyczy badania:
- dokumentów korporacyjnych,
- zgód i notyfikacji koniecznych do przeprowadzenia transakcji,
- struktury własnościowej podmiotu (w tym powiązań i transakcji z podmiotami powiązanymi),
- struktury organizacyjnej, wzajemnych powiązań i wewnętrznych regulacji (regulaminów, kart pracy etc.),
- procesów i procedur działania,
- spraw prawno-pracowniczych,
- umów z kontrahentami i podwykonawcami,
- kwestii sytuacji prawnej majątku (w tym w szczególności w zakresie nieruchomości),
- umów z instytucjami finansowymi,
- udzielonych gwarancji, poręczeń oraz zabezpieczeń,
- praw własności intelektualnej oraz know-how,
- ochrony danych osobowych i informacji poufnych,
- kwestii podatkowych,
- sporów sądowych i sądowo-administracyjnych,
- kwestii administracyjnych, w tym branżowych (zezwolenia, koncesje),
- kwestii ochrony środowiska,
- innych umów.
Due diligence ekonomiczno-finansowe
Due diligence ekonomiczno-finansowe to z kolei proces starannego i szczegółowego badania przedsiębiorstwa w aspektach wpływających na sprzedaż oraz kondycję finansową podmiotu. Jego przeprowadzenie na potrzeby nabycia spółki stanowi kompleksową analizę przedsiębiorstwa oraz jego otoczenia biznesowego, która jednocześnie jest podstawą do przeprowadzenia wiarygodnej wyceny. Ta z kolei służy bezpośrednio wypracowaniu strategii i wsparcia procesu negocjacji. Zadaniem due diligence jest również wskazanie ewentualnych ryzyk związanych z przejęciem podmiotu, jak i wynikających ze spornych i niezałatwionych kwestii. W ramach due diligence ekonomiczno-finansowego poddaje się zwykle szczegółowemu badaniu następujące obszary:
- rynki zbytu;
- rynki dostaw;
- konkurencję;
- marketing;
- proces i technologię produkcji;
- wartości niematerialne i prawne oraz B+R;
- zasoby ludzkie;
- organizację i zarządzanie;
- sytuację finansową (w tym w szczególności efektywność prowadzonej działalności, płynność i wypłacalność).
Wycena spółki na potrzeby zakupu
Po przeprowadzonym due diligence należy dokonać wyceny rynkowej wartości spółki – kandydata do nabycia. W uogólnieniu procedura takiej wyceny na potrzeby zakupu podmiotu powinna wyglądać następująco:
- wybór standardu wartości,
- przyjęcie podstawowego założenia o kontynuacji działalności bądź likwidacji,
- wybór podejścia (podejść) i metod wyceny,
- przeprowadzenie właściwej wyceny.
Wybór standardu wartości i przyjęcie podstawowego założenia wyceny
Kwestią do określenia w pierwszej kolejności jest wybór standardu wartości. Podstawowym wyborem jest zwykle standard godziwej wartości rynkowej bądź wartości wewnętrznej. W rezultacie takiej wyceny zostaje wyznaczona wartość spółki dla „typowego, hipotetycznego” nabywcy, który mógłby być zainteresowany jej zakupem. Uproszczając, wartość firmy odpowiadałaby liczbie akcji pomnożonej przez jej cenę gdyby spółka była notowana na giełdzie. Wartość wyznaczona w ten sposób pokazuje, ile firma jest warta dla nabywcy nierealizującego efektów synergii.
Kolejną kwestią jest przyjęcie założenia o kontynuacji działalności, bądź likwidacji przedsiębiorstwa. Jeżeli nie jest spełniony warunek dla kontynuacji działalności, zostaje przyjęte założenie o likwidacji spółki i tym samym zwykle następuje wycena metodą likwidacyjną.
Przy założeniu kontynuacji działalności przez przedsiębiorstwo pozostaje pełny wybór podejść i metod wyceny przedsiębiorstwa.
Podejścia i metody wyceny spółki – kandydata do nabycia
Podejście dochodowe
W praktyce w celach zakupu spółki zwykle podstawowym stosowanym podejściem jest podejście dochodowe metodą DCF. Wynika to w głównej mierze z perspektywy kupującego skupionego przede wszystkim na określeniu spodziewanych pieniężnych korzyści w związku z planowanym zakupem. Spodziewane korzyści finansowe oraz stopień ryzyka stanowią kluczowe parametry metody DCF. Kwestia wyceny w podejściu dochodowym komplikuje się, gdy podmiot nie generuje nadwyżek finansowych na podstawowej działalności i perspektywa ich uzyskiwania jest odległa. Eksperci zwracają też uwagę na wadę tej metody, jaką jest subiektywność założeń dotyczących przyszłych dochodów i ryzyka.
Podejście porównawcze
Podejście porównawcze stanowi alternatywę dla metody dochodowej. Wycena jest tu zobiektywizowana przez odniesienie do rynkowych wartości innych firm. Kluczowe jest jednak, aby porównywane firmy były jak najbardziej podobne. Brak podobnych podmiotów lub duże różnice w ich skali działania utrudniają zastosowanie tej metody.
Podejście majątkowe
Niewykluczona, aczkolwiek raczej rzadko stosowana jest w przypadku podmiotu kontynuującego działalność wycena – na potrzeby zakupu – w podejściu majątkowym. Tym niemniej w pewnych przypadkach podejście to byłoby wskazane. Standard 2 Wyceny Stowarzyszenia Biegłych Wyceny Przedsiębiorstw w Polsce – Podejście majątkowe wskazuje, że: „Podejście majątkowe powinno być rozważone przede wszystkim w wycenie:
- przedsiębiorstwa, którego dominującym składnikiem majątku są aktywa trwałe,
- przedsiębiorstwa, którego dominującym przedmiotem działalności jest działalność inwestycyjna,
- przedsiębiorstwa, którego dominującym przedmiotem działalności operacyjnej jest wynajem posiadanych lub kontrolowanych przez siebie nieruchomości.
W powyższych przypadkach oraz gdy kupujący planuje zaangażowanie w spółkę lub utworzenie własnego biznesu, wycena majątkowa jest uzasadniona.
Ważne jest jednakże w przypadku wyceny w podejściu majątkowym, by uwzględniać nie tylko składniki wykazane w bilansie przedsiębiorstwa, ale również te pozabilansowe w szczególności wartości niematerialne takie jak marka, know-how, zawarte kontrakty, pracownicy, baza klientów, dostawcy.
Jak już wspomniano zaleca się, jeśli to możliwe, przeprowadzenie wyceny za pomocą przynajmniej dwóch niezależnych podejść. Uzyskanie zbieżnych wyników stanowiłoby solidną podstawę do stwierdzenia wysokiej wiarygodności wyniku wyceny.
Zakup spółki – podsumowanie
Wpis opisuje zakup spółki przez inwestora, który dąży głównie do osiągniecia korzyści finansowych nie planując synergii z innymi biznesami. Kluczowymi krokami są:
- Due diligence – analiza prawna, organizacyjna i finansowa spółki, by ocenić ryzyka i kondycję ekonomiczno-finansową spółki.
- Wycena godziwej wartości rynkowej spółki – dokonywana najczęściej metodą dochodową (DCF), z możliwym wsparciem podejściem porównawczym lub majątkowym.
Wycena w kilku podejściach wzmacnia jej wiarygodność.
W następnym tygodniu
W następnym tygodniu odpowiem na pytanie: Jak wycenić firmę na potrzeby jej przejęcia, kiedy inwestor zamierza połączyć ją ze swoim dotychczasowym biznesem
Autor: Dariusz Stronka
Zobacz naszą ofertę wycen:
wyceny wycena przedsiębiorstwa/ wycena spółki
wycena udziałów wycena zorganizowanej części przedsiębiorstwa